Esta entrada se redacta bajo un criterio de oportunidad. La actualidad anima a informar sobre un tema del que no cuento, por el momento, con toda la información. Hago referencia a la que ha sido una noticia que han recogido amplia e intensamente los medios de comunicación desde el pasado fin de semana y sobre la que todavía no disponemos de todos los detalles. Me refiero a la información publicada en el Diario El País del pasado sábado por la que se anunciaba que El PSOE propone eliminar la limitación de voto en las empresas. La noticia nace de un hecho preciso: la presentación de una enmienda en el Proyecto de Ley por la que se modifica la Ley 19/1988, de 12 de julio, de Auditoría de Cuentas, la Ley 24/1988, de 28 de julio, de Mercado de Valores y el Texto Refundido de la Ley de Sociedades Anónimas aprobado por el Real Decreto Legislativo 1564/1989, de 22 de diciembre (LSA), para su adaptación a la normativa comunitaria que se está tramitando en el Congreso de los Diputados.
Esas noticias señalan que se suprime el art. 105.2 LSA que establece, como es conocido, la posibilidad de una limitación estatutaria al derecho de voto: “También (los Estatutos) podrán fijar con carácter general, el número máximo de votos que puede emitir un mismo accionista o sociedades pertenecientes a un mismo grupo”. Esta limitación estatutaria ha sido objeto de un muy amplio debate, por su significado especial en las sociedades cotizadas.
Hace bastantes años publiqué un trabajo en el que abordaba este precepto y señalaba que, a pesar del significativo uso que se hacía de esa limitación a raíz de la aprobación del Texto Refundido de la vigente LSA, su origen estaba en la LSA de 1951 (“La limitación del número máximo de votos correspondientes a un mismo accionista”, RDBB 42, 1991, p. 271 y ss.). Quizás uno de sus aspectos más llamativos sea que una medida concebida para la defensa de las minorías, terminaba utilizándose para defender a las participaciones de control y a los administradores. También la literatura en materia de ofertas públicas de adquisición (OPAs) ha venido a ocuparse reiteradamente de este tipo de límites estatutarios que constituyen una de las medidas más eficaces para obstaculizar la formulación de OPAs. No es extraño que Cinco Días titulara su información: El Gobierno quiere eliminar por ley los blindajes antiopa de las empresas. Recoge en esa información el hecho habitual en las escasas OPAs españolas por el que la oferta se sometía, entre otras condiciones, a la derogación de la limitación estatutaria del número máximo de votos. En todo caso, quien quiera estudiar a fondo el contenido jurídico de esta limitación puede consultar las interesantes monografías que publicaron los Profesores Ana Tobío (Limitación de los derechos de asistencia y voto del accionista, Madrid 1995) y Andrés Recalde (Limitación estatutaria del derecho de voto en las sociedades de capital, Madrid 1996).
El movimiento de gobierno corporativo español se ha manifestado a favor de la supresión de este tipo de limitaciones. Para exponer esta tendencia bastará con reproducir los primeros párrafos y la primera Recomendación del apartado del Código Unificado de Buen Gobierno titulado “II. RECOMENDACIONES” (p. 9):
Si volvemos a la actualidad de estos días, esa modificación ha sido vista en muchos medios como una medida de oportunidad. Se trata de la supresión de una limitación en vigor que en algunas sociedades españolas que viven desencuentros entre administradores y sus principales accionistas va a tener un notable impacto. Supongo que es una aproximación típicamente informativa: preguntarse a quién beneficia la medida propuesta y, a partir de ahí, entender que ese supuesto favor es lo que anima el cambio. Téngase en cuenta que de lo que se trata es de permitir que quien tiene una participación que le concede derechos de voto que exceden los establecidos como máximo por esa limitación estatutaria, los recupere. De esta forma se va a producir un sustancial cambio de las relaciones de poder en algunas concretas sociedades. Hoy se publican algunas noticias en las que se destaca la estupefacción de los supuestos perjudicados por la reforma legal. Remito al lector a la información publicada en la edición de ayer de Expansión.
Dejando a un lado las contiendas personales, lo cierto es que una vez más, se adoptan medidas de gran transcendencia sin un adecuado debate. Más allá de cual sea el efecto que la eliminación de esa limitación estatutaria pueda tener en tal o cual empresa, lo razonable es que se discuta el efecto que puede implicar para la generalidad de las empresas cotizadas españolas y para nuestros mercados. Lo principal es valorar si en función de la apertura y de la libertad de contratación que cabe establecer en esos mercados se permite a cualquier inversor formular una OPA y con ello provocar un cambio de control o, por el contrario, se prefiere mantener esos límites estatutarios que contribuyen a la defensa de los núcleos de poder estables que gestionan determinadas sociedades. Es una decisión de política económica y de política legislativa de gran trascendencia que debe ser analizada con una visión mucho más amplia de la que pueda ser su incidencia en una concreta corporación. Debe ponderarse, por ejemplo, si esa eliminación no supone privar a ciertas empresas españolas de una defensa que mantienen sus competidoras.
Como decía al principio, la adecuada valoración de esta iniciativa exige esperar a conocer sus términos precisos y la justificación ofrecida. Por el momento no se ha publicado a través del Congreso la enmienda comentada. En un plano estrictamente jurídico, me permitiré apuntar las dudas que motiva la general supresión de esa limitación estatutaria para todo tipo de sociedades anónimas. Aceptando que exista un criterio tendente a eliminar una limitación estatutaria que en el caso de las sociedades cotizadas admite interpretaciones contradictorias, lo evidente es que la finalidad de su utilización no es la misma en una pequeña sociedad anónima no cotizada que en una gran sociedad bursátil. Lo que para estas últimas puede estar justificado a partir de un determinado criterio de política legislativa, es dudoso que resulte igualmente válido para las primeras. Tampoco es menor la eventual introducción de un régimen transitorio.
Madrid, 22 de febrero de 2010
Esas noticias señalan que se suprime el art. 105.2 LSA que establece, como es conocido, la posibilidad de una limitación estatutaria al derecho de voto: “También (los Estatutos) podrán fijar con carácter general, el número máximo de votos que puede emitir un mismo accionista o sociedades pertenecientes a un mismo grupo”. Esta limitación estatutaria ha sido objeto de un muy amplio debate, por su significado especial en las sociedades cotizadas.
Hace bastantes años publiqué un trabajo en el que abordaba este precepto y señalaba que, a pesar del significativo uso que se hacía de esa limitación a raíz de la aprobación del Texto Refundido de la vigente LSA, su origen estaba en la LSA de 1951 (“La limitación del número máximo de votos correspondientes a un mismo accionista”, RDBB 42, 1991, p. 271 y ss.). Quizás uno de sus aspectos más llamativos sea que una medida concebida para la defensa de las minorías, terminaba utilizándose para defender a las participaciones de control y a los administradores. También la literatura en materia de ofertas públicas de adquisición (OPAs) ha venido a ocuparse reiteradamente de este tipo de límites estatutarios que constituyen una de las medidas más eficaces para obstaculizar la formulación de OPAs. No es extraño que Cinco Días titulara su información: El Gobierno quiere eliminar por ley los blindajes antiopa de las empresas. Recoge en esa información el hecho habitual en las escasas OPAs españolas por el que la oferta se sometía, entre otras condiciones, a la derogación de la limitación estatutaria del número máximo de votos. En todo caso, quien quiera estudiar a fondo el contenido jurídico de esta limitación puede consultar las interesantes monografías que publicaron los Profesores Ana Tobío (Limitación de los derechos de asistencia y voto del accionista, Madrid 1995) y Andrés Recalde (Limitación estatutaria del derecho de voto en las sociedades de capital, Madrid 1996).
El movimiento de gobierno corporativo español se ha manifestado a favor de la supresión de este tipo de limitaciones. Para exponer esta tendencia bastará con reproducir los primeros párrafos y la primera Recomendación del apartado del Código Unificado de Buen Gobierno titulado “II. RECOMENDACIONES” (p. 9):
A pesar de tan clara Recomendación, el Informe Anual de Gobierno Corporativo 2008 elaborado por la CNMV y al que me referí en una no lejana entrada, señala que un total de 14 sociedades mantienen este tipo de limitaciones (v. p. 75).“ESTATUTOS Y JUNTA GENERAL
Limitaciones estatutarias
La existencia de un mercado de control activo constituye un estímulo de primer orden para el buen gobierno de las empresas. Por ello, resulta conveniente que éstas renuncien a establecer barreras estatutarias o “blindajes” -tales como la limitación del poder de voto, la exigencia de cierto grado de antigüedad para el acceso a determinados cargos o el reforzamiento de los quorums de votación por encima de los estándares legales en algunos ámbitos de decisión- que impidan o dificulten una posible oferta pública de adquisición de acciones y el consiguiente cambio de control.
No obstante, tales medidas pueden estar justificadas en casos excepcionales, particularmente cuando se establezcan en el momento de salida a Bolsa -pues serán descontadas en el precio de cotización- o hubieran sido aprobadas más tarde por un porcentaje muy elevado de accionistas, lo que podría ser indicio de que se han adoptado por razones de eficiencia (por ejemplo, para proteger inversiones específicas o incrementar el poder de negociación del conjunto de accionistas en caso de ofertas no pactadas).
Por ello, se recomienda:
1. Que los Estatutos de las sociedades cotizadas no limiten el número máximo de votos que pueda emitir un mismo accionista, ni contengan otras restricciones que dificulten la toma de control de la sociedad mediante la adquisición de sus acciones en el mercado”.
Si volvemos a la actualidad de estos días, esa modificación ha sido vista en muchos medios como una medida de oportunidad. Se trata de la supresión de una limitación en vigor que en algunas sociedades españolas que viven desencuentros entre administradores y sus principales accionistas va a tener un notable impacto. Supongo que es una aproximación típicamente informativa: preguntarse a quién beneficia la medida propuesta y, a partir de ahí, entender que ese supuesto favor es lo que anima el cambio. Téngase en cuenta que de lo que se trata es de permitir que quien tiene una participación que le concede derechos de voto que exceden los establecidos como máximo por esa limitación estatutaria, los recupere. De esta forma se va a producir un sustancial cambio de las relaciones de poder en algunas concretas sociedades. Hoy se publican algunas noticias en las que se destaca la estupefacción de los supuestos perjudicados por la reforma legal. Remito al lector a la información publicada en la edición de ayer de Expansión.
Dejando a un lado las contiendas personales, lo cierto es que una vez más, se adoptan medidas de gran transcendencia sin un adecuado debate. Más allá de cual sea el efecto que la eliminación de esa limitación estatutaria pueda tener en tal o cual empresa, lo razonable es que se discuta el efecto que puede implicar para la generalidad de las empresas cotizadas españolas y para nuestros mercados. Lo principal es valorar si en función de la apertura y de la libertad de contratación que cabe establecer en esos mercados se permite a cualquier inversor formular una OPA y con ello provocar un cambio de control o, por el contrario, se prefiere mantener esos límites estatutarios que contribuyen a la defensa de los núcleos de poder estables que gestionan determinadas sociedades. Es una decisión de política económica y de política legislativa de gran trascendencia que debe ser analizada con una visión mucho más amplia de la que pueda ser su incidencia en una concreta corporación. Debe ponderarse, por ejemplo, si esa eliminación no supone privar a ciertas empresas españolas de una defensa que mantienen sus competidoras.
Como decía al principio, la adecuada valoración de esta iniciativa exige esperar a conocer sus términos precisos y la justificación ofrecida. Por el momento no se ha publicado a través del Congreso la enmienda comentada. En un plano estrictamente jurídico, me permitiré apuntar las dudas que motiva la general supresión de esa limitación estatutaria para todo tipo de sociedades anónimas. Aceptando que exista un criterio tendente a eliminar una limitación estatutaria que en el caso de las sociedades cotizadas admite interpretaciones contradictorias, lo evidente es que la finalidad de su utilización no es la misma en una pequeña sociedad anónima no cotizada que en una gran sociedad bursátil. Lo que para estas últimas puede estar justificado a partir de un determinado criterio de política legislativa, es dudoso que resulte igualmente válido para las primeras. Tampoco es menor la eventual introducción de un régimen transitorio.
Madrid, 22 de febrero de 2010
